بورس در نیمه اول سال ۹۹:
شروین شهریاری:
رونق بورس برای دومین سال در حالی تکرار شد
که ادامه این مسیر برای بسیاری از سرمایه‌گذاران محل پرسش است.
هرچند محرک اصلی رشد سهام در ماه‌های اخیر رفتار سرمایه‌گذاران و به ویژه تازه‌واردها بوده،
اما در طولانی‌مدت عوامل بنیادی به رقابت با این فضا می‌پردازند. در چشم‌انداز بورس ۹۹ نگرانی‌هایی از جمله نشانه‌های رکود در بازار جهانی،
عدم رشد دلار متناسب با برآورد بورس‌بازان و همچنین ناهماهنگی شاخص قیمت‌ها با انتظارات تورمی مشاهده می‌شود.
بورس در نیمه اول سال ۹۹:
بورس تهران درحالی آخرین روزهای فعالیت خود را در سال ۹۸ سپری می‌کند که
شاخص کل بازار سهام (که به‌رغم برخی نارسایی‌ها از آن به‌عنوان سنجه‌ای برای ارزیابی سودآوری بورس یاد می‌شود) تا پایان هفته گذشته،
با ثبت بازدهی اعجاب‌‌انگیز ۱۹۱ درصدی، از سپری شدن بهترین سال تاریخ بازار سرمایه در طول بیش از نیم قرن فعالیت حکایت می‌کند.
اهمیت کسب این بازده، زمانی روشن‌تر می‌شود که به رشد ۸۵ درصدی این متغیر در سال ۹۷ نیز توجه شود؛
مساله‌ای که منجر به رشد بیش از ۵ برابری شاخص کل در دو سال گذشته تاکنون شده
و بسیاری را با این سوال مواجه کرده که با وجود رکود اقتصادی و فشار تحریم‌ها،
چگونه بورس توانسته این سود خارق‌العاده را برای سهامداران به ارمغان بیاورد.
برای پاسخ به این سوال باید رونق اخیر بورس را به دو دوره کاملا مجزا تقسیم کرد؛
دوره نخست مقارن با ابتدای سال ۹۷ تا پایان تابستان امسال است که همگام با تضعیف شدید ارزش ریال و رشد سه برابری نرخ ارز،
جهش تقریبا ۲۰۰ درصدی شاخص کل رقم خورد.
دوره دوم بازه ۶ ماهه اخیر را در بر می‌گیرد که همگام با رکود سایر بازارهای موازی،
ورود سیل نقدینگی از سوی سرمایه‌گذاران تازه وارد باعث شده تا تب بورس بالا بگیرد و
جهش ۷۵ درصدی شاخص تا پایان روز ۲۰ اسفند ماه را رقم بزند.
از این منظر، در ادامه مطلب، وضعیت بورس از دریچه چند متغیر مهم در افق سال آینده با تکیه بر نیم‌سال اول بررسی شده است:
۱- اقتصاد جهانی:
سال ۲۰۲۰ میلادی را می‌توان پرچالش‌ترین دوره اقتصاد جهان پس از ۱۱ سال رشد بی‌وقفه از زمان بحران جهانی اقتصاد دانست.
براساس نگاه تاریخی، هم به لحاظ رشد اقتصادی و هم به جهت صعود بازارهای سهام،
رکورد طولانی‌ترین دوره رونق در طول تاریخ در ایالات‌متحده و اکثر اقتصادهای بزرگ غربی شکسته شده است.
بنابراین، به‌طور طبیعی، اقتصاد جهان در شرایطی قرار دارد که اصطلاحا به آن اواخر سیکل رونق (Late Cycle) گفته می‌شود.
در این وضعیت معمولا باید منتظر تاثیر عوامل بیرونی بر اقتصاد و ورود به دوران رکود بود.
از قضا، با شیوع ویروس کرونا، زمینه لازم برای این موضوع فراهم شده و اکنون صندوق بین‌المللی پول تخمین می‌زند
نه تنها رشد ۳/ ۳ درصدی مورد پیش‌بینی قبلی در سال‌جاری محقق نمی‌شود،
بلکه رشد اقتصادی جهان به مراتب کمتر از ۹/ ۲ درصد سال گذشته خواهد بود.
به این ترتیب با عقب نشینی مصرف‌کنندگان در کلیه قطب‌های اقتصادی جهان (چین، آمریکا و اروپا)،
کاهش قابل ملاحظه رشد اقتصادی جهان و حتی بروز رکود مقطعی پدیده‌ای محتمل خواهد بود
که طبیعتا بر تقاضای جهانی کالا و مواد خام موثر است.
اهمیت این درجا زدن قیمت‌های اسمی زمانی بیشتر روشن می‌شود که به تورم جهانی در این دوره توجه کنیم.
درحال‌حاضر، با عنایت به سیاست‌های پولی بی‌رویه بانک‌های مرکزی می‌توان انتظار توقف کاهش قیمت‌های جهانی را داشت؛
هر چند بازگشت به سطوح قبل ازبحران در کوتاه‌مدت بسیار دشوار به نظر می‌رسد.
این مساله با عنایت به مرتبط بودن فعالیت نیمی از شرکت‌های بورس تهران به لحاظ ارزش بازار به قیمت نفت و کالاها
در سطح جهانی می‌تواند به‌عنوان یک چالش بر سر رشد سودآوری از محل عدم افزایش درآمد
فروش حداقل در نیمه نخست سال آینده عمل کند.
۲- نرخ ارز:
در کنار قیمت‌های جهانی، عامل دیگری که در سودآوری شرکت‌های بورسی نقش مهمی ایفا می‌کند
عبارت از نرخ برابری ریال در برابر ارزهای خارجی است. طبیعتا، تضعیف ارزش ریال،
امکان افزایش درآمد برای صادرکنندگان را فراهم می‌کند؛ ضمن آنکه با تقویت موج تورمی،
در نهایت درآمد فروش شرکت‌های داخلی را نیز متاثر خواهد کرد.
درحال‌حاضر، پس از جهش تقریبا چهار برابری ارز در دو سال گذشته، این سوال به‌طور جدی مطرح است
که روند نزولی ارزش پول ملی با توجه به نااطمینانی سیاسی تا کجا ادامه خواهد یافت؟
بررسی‌های تاریخی از جهات مختلف نشان می‌دهد که اگر تاثیر تحریم‌ها را به‌صورت کمّی در کاهش درآمدهای ارزی کشور ببینیم،
حتی با لحاظ کردن فرض‌های محتاطانه، امکان افزایش ارز در بازار آزاد بیش از سطوح کنونی در کوتاه‌مدت با فرض عدم بروز ریسک‌های غیرمترقبه محدود خواهد بود.
۳- سیاست‌های پولی و تورم:
به‌رغم برخی اخبار رسانه‌ای و تصور عمومی از رشد بی‌رویه نقدینگی، مطالعه دقیق آمارهای پولی نشان می‌دهد
که رشد متغیر مزبور در دو سال اخیر سخت اقتصاد ایران از متوسط تاریخی فاصله چندانی نگرفته و براساس آخرین آمار بانک مرکزی،
در محدوده ۲۸ درصد برای دوازده ماهه منتهی به پایان آذر امسال، بوده است.
رشد مورد اشاره، در مقایسه با روند تاریخی بلند مدت اقتصاد ایران تفاوت مهمی نشان نمی‌دهد
و از پیک‌های محدوده ۴۰درصدی نیز فاصله زیادی دارد.
خط منحنی در نمودار شماره دو، رشد سالانه نقدینگی را در ۴۰ سال گذشته نشان می‌دهد
که فاصله زیادی با خط صاف (میانگین دوره) ندارد. به عبارت دیگر می‌توان گفت بانک مرکزی درحال‌حاضر کماکان رویکرد احتیاطی را نسبت به انبساط پولی در پیش گرفته است.
۴- ارزش‌گذاری بازار:
معمولا برای تعیین ارزندگی بازارهای سهام از برخی نسبت‌های مقایسه‌ای استفاده می‌شود تا مشخص شود در نقطه حاضر، قیمت‌ها نسبت به متوسطه‌ای تاریخی در چه موقعیتی است.
در این بخش از چند متغیر مهم برای ارزیابی وضعیت کنونی بورس تهران استفاده می‌کنیم.
نخست نسبت بازده نقدی که از تقسیم متوسط ارزش بازار بر سود تقسیمی یک سال گذشته شرکت‌ها به‌دست می‌آید.
این نسبت گذشته‌نگر اکنون کلیه کف‌های تاریخی را شکسته و با کاهش قابل ملاحظه به زیر ۵ درصد رفته است. در حباب سال ۹۲ این نسبت در محدوده ۷ درصد به کف رسید.
از منظر نسبت مشهور قیمت بر درآمد (P/ E) نیز اکنون در بازار سرمایه با نسبت حدود ۱۱ واحدی براساس سودآوری ۱۲ ماهه گذشته شرکت‌ها رو به رو هستیم
که از میانگین‌های بلندمدت (۶ تا ۷ واحد) به مراتب بالاتر است.
از بعد ارزی هم شاخص نه تنها به‌طور کامل افت ارزش ریال را جبران کرده بلکه تا این هفته تقریبا ۸۰ درصد بازدهی دلاری را نسبت
به دو سال قبل ثبت کرده است. در یک تصویر بزرگ‌تر، شاخص کل به دلار در ۱۰ سال گذشته رشد
بیش از ۱۸۰ را داشته است که با توجه به عدم رشد اقتصادی در این دوره و
آسیب‌های ناشی از تحریم بر اقتصاد ایران نوعی بیش‌واکنش مثبت در رفتار بورس را به ذهن متبادر می‌سازد.
جمع بندی
با توجه به توضیحات فوق می‌توان گفت که بورس تهران در افق نیمه نخست سال ۹۹ با تاثیر عوامل اقتصادی شامل تثبیت نرخ ارز،
احتمال کاهش تورم سالانه به محدوده ۲۰ درصد، شتاب بیشتر افزایش هزینه‌های عملیاتی شرکت‌ها در مقایسه با نرخ‌های فروش
و فشار ناشی از نسبت‌های ارزش‌گذاری بالا به‌عنوان عوامل محدود‌کننده بازدهی مواجه است.
از سوی دیگر، هر گونه جهت‌گیری انبساطی در سیاست‌های پولی ناشی از کسری بودجه (که فعلا نشانه‌ای از آن در دسترس نیست)
در کنار احتمال ناپایداری نرخ ارز ناشی از بروز ریسک‌های سیستماتیک سیاسی،
مهم‌ترین عوامل بنیادی به منظور حفظ جذابیت و تداوم حمایت از سرمایه‌گذاری در سهام خواهند بود.
تقابل آثار این عوامل در کنار رشد پرشتاب قیمت سهام در دو ماه اخیر،
سال آینده را به دوره‌ای متفاوت با دو سال گذشته به لحاظ سرمایه‌گذاری برای فعالان بورس تبدیل می‌کند که
موفقیت سهامداران در آن نیازمند تحلیل و بررسی بیشتر در زمینه انتخاب گزینه‌های سرمایه‌گذاری و تعقیب دقیق‌تر تحولات محیطی خواهد بود.
